一月效应的简介

1. 一月效应的简介

所谓“1月效应”就是指每年的1月股市的升跌预示着全年走势，若1月份升市，该年全年股市有较大机会上升，若1月是下跌的话，那全年下跌的机会也较高。

2. 一月效应的形成原因

对于一月效应的出现，学者认为这与美国“资本增值税”的税务安排、基金粉饰厨窗、员工的年终花红及美国年尾的重要假期(感恩节、圣诞节、元旦)有莫大关系。根据统计学的验证结果显示，一月份的回报率往往是正数，而学界称这种现象为一月效应。在传统股市智慧之中，有一个效应叫做一月效应，内容是每逢踏入新一年的一月，股市总是升的多，跌的少。最初出现一月效应的国家是美国，然后其他国家的学者也陆续发现一月效应存在其他股市之中。一月效应是相对的，如果市场是有效率及正常的话，原则上每个月的回报率平均也应是差不多。但根据统计学的验证结果显示，一月份的回报率往往是正数，而且会比其他月份为高；相反在十二月的股市回报率很多时会呈现负值，而学界称这种现象为“一月效应”。为何十二月跌的多，到一月升的多呢？如果市场存在一月效应的话，是否应该在十二月买入股票，在一月沽出，然后赚取最大利润？学者都尝试去解答这个问题，而出现股市一月效应，可能是因为以下的原因所导致的。 在美国的税法是这样的；如果投资获得盈利是需要缴税的，这个税项就是“资本增值税”(Capital Gain Tax)。如果卖出股票的价格比买入价高，那么所赚取的利润便要缴税。但这税项是对称的，如果卖出股票的价格比购入价低，投资便出现亏损。而原则上，这些亏损是可以扣税的。股票投资的赚蚀税务效应，不是计帐面的，而是根据实质的买卖。如果持有股票是帐面亏损的，原则上不能扣税。要把股票在市场上沽出，把帐面亏损变成实际亏损，才能获得税务宽免。而美国报税的截数日在每年12月尾，因此如要获得扣税，便要在年尾之前把帐面亏损股份沽出。为了降低所缴纳的税款，不少投资者都会在12月前沽出帐面亏损股 份，形成了12月的市况偏淡。但到了翌年1月，一切都重新开始，投资者会重新投入市场，把12月套现的资金重新投放股市之中，买入心仪的股份，继而带动股 市上升。而这个由税务因素带动股票上升的效应，叫做Tax Loss Hypothesis。 基金多在12月做年结，制作年报在年初寄给基金持有人，而基金年报之中会有一项十大持股的列表，告诉基金持有人，基金所持有的股份是甚么，让基金客户知道基金的投资策略。既然要披露有关持股量，所持有的股份要尽量能见人的，例如一些稳健的蓝筹股份便符合要求。但问题是蓝筹股的回报较低，因为风险同样低，可能会令基金表现 没有那么吸引，所以折衷的办法就是在年初之时，购入一些二、三线上市公司，藉着它们来提升基金回报，然后在年结之前，把这些股份沽出，换入蓝筹股份，使到 基金持股列表更加好看。结果是每逢年尾之时，一些一以下的股份股价下跌，反而大蓝股股价有支持。当踏入翌年一月，基金已完成了年报工作，新的一年又要重新争取表现，于是重新吸纳股份，带动股市上升，形成一月效应。 上述种种，就是引发1月效应的不同原因。当然对于港股来说，各项假设未必完全成立的，例如投资股票失利是不能扣税的，所以香港便没有税务效应。而年终花红的发放，港资、华资的多在农历新年前后，亦即二月左右，因此港股一月效应可能因此而受影响。

3. 一月效应的策略

该策略就是：在12月20日收盘前买进一份价值线数指的期货合约，同时放空时间最接近的标普500指数期货合约。这项策略应该在次年1月9日收盘前清算完毕。(如果12月20日休市，那么该策略要求在下一个交易日收盘前进行最初的交易；如果次年1月9日休市，那么要求在该日期之前一个交易日收盘前平仓并结束交易。)结果表明，自KCBT推出价值线指数以来的23年中，除了两年是例外，其余年份该策略都有获利。当然，当时看来，这也许意味着KCBT策略的获利性开始变弱。值得注意的是，当KCBT多年前推介这种策略时，一份价值线指数期货合约的价格是价值线指数价格的500倍；今天，一份价值线指数期货合约的价格是价值线指数价格的100倍。因此，如今实行这项策略时，每放空一份标普500指数期货合约，便要同时买进5份价值线指数期货合约。还应注意，KCBT的策略并非直接针对大市。即使当整体股市在12月20至次年1月9日期间出现下跌，但只要大型股下跌幅度超过小型股，它仍然能够获利。作为一位投资通讯表现的追踪者，我对该策略的持续成功感到欣喜。早在1970年代末和1980年代初，几位投资通讯编者便认识到一月效应现象，并利用它获利，这几乎比华尔街所有分析师都要早。当然啦，如今很少有投资者不知道这种季节性现象了。这表明，尽管投资通讯行业以编者们的疯狂自我推销而出名，但他们有时候的确能发现一些具有持久价值的投资策略。

4. 日历效应的一月效应

“一月效应”是指证券市场在一月份的平均收益率比其他月份的平均收益率要高，且在统计上显著。关于“一月效应”的研究开始于美国股市。Rozeff、Kinney（1976）对1904—1974年间纽约股票交易所股指进行验证，发现一月的收益率明显高于其他11个月。Gultekin(1983)对17个国家1970—1979年间的股市进行研究，发现其中很多国家存在“一月效应”，因而是一种普遍现象。随后Berges、McConnell和Schlarbaum（1984）发现加拿大股市也存在着显著的“一月效应”。同样在亚太地区新型市场的日历效应研究也逐步展开。Kato、Schallheim（1985）发现日本股市存在“一月效应”。Nassir、Mohammad（1987）和Pang（1988）对亚洲新兴市场的研究支持在马来西亚和香港股市存在“一月效应”。Aggarwal、Rivoli（1989）对香港、新加坡、马来西亚和菲律宾这四个新兴股市的月份效应进行了检验，发现除菲律宾外，在其余三个市场上，一月的收益明显高于其他月份。Ho（1990）发现6个亚洲新兴股市具有一月效应，但Chueng、Coutts（1999）则并没有找到香港股市存在一月效应的证据。针对“一月效应”，学者提出了许多解释，其中两个假说引起了广泛注意，即“避税售卖假说”和“窗口修饰假说”。但是，这两种假说也面临许多证据的挑战。如Jones、Pearce和Wilson（1987）将Rozeff、Kinney（1976）的检验数据扩展到1871年，发现一月效应早在收入税发生作用之前就已经存在了。Brown、Keim、Kleidon、Marsh（1983）采用澳大利亚股票收益的数据，对“避税售卖假说”进行了检验，其结果表面：这个假说在澳大利亚市场上并不成立。Berges、McConnell和Schlarbaum（1984）也证明加拿大股市在1972年征收资本所得税之前就存在一月效应。对于中国股市日历效应的检验，出现了一系列的相关研究。刘鹏（2004）采用上证综指和深证成指1993—2004收盘数据进行GARCH和Granger检验，发现中国股市的“一月效应”并不显著，而存在显著为负的“十二月效应”。其次，中国股市一月的收益率和十二月的收益率不存在显著的互相解释关系。徐炜等（2005）以沪深两市开业至2004年5月31日的日收盘价为样本，得出的结论是从长期看中国股市一月份效应明显存在，而滚动样本法所使用的短期数据样本检验出的结果却并不显著，说明股市一月份效应与样本的选择有较大关系。中国股市存在显著为负的“十二月效应”，但该现象近年来正逐步消失。何晓光等（2006）以上证、深证综指1997.1—2003.6为样本区间进行计算，发现中国股市三月及一月存在显著为正的收益率，而七月、九月则表现出显著为负的收益率。